سجل مؤشر نيكاي 225 للأسهم اليابانية أعلى مستوى له على الإطلاق يوم الأربعاء، مرتفعًا بنسبة 6.5٪ منذ بداية العام وبزيادة 76.5٪ عن أدنى مستوى في أبريل 2025 الذي أعقب إعلان الرئيس الأمريكي دونالد ترامب عن التعريفة الجمركية “يوم التحرير”. لماذا إذن أعلن أحد أبرز خبراء الاقتصاد في أميركا أن اليابان تمر بأزمة؟
روبن بروكس هو زميل أقدم في برنامج الاقتصاد العالمي والتنمية في معهد بروكينجز للأبحاث، وكبير الاقتصاديين السابق في معهد التمويل الدولي، وكبير استراتيجيي النقد الأجنبي السابق في بنك جولدمان ساكس.
وقبل انضمامه إلى القطاع الخاص، أمضى ثماني سنوات كخبير اقتصادي في صندوق النقد الدولي. وفي مقال نشر على موقع Substack تحت عنوان “اليابان في أزمة”، كتب بروكس:
مقابل الدولار الأمريكي، يقترب الين الياباني من أدنى مستوياته التي وصل إليها في عام 2024… ومن المغري الاعتقاد بأن التدخل الرسمي سيوقف هذا الانزلاق… لكن أي تدخل سيكون غير فعال كما كان في الماضي.
ويهبط الين لأن الأسواق ترغب في رؤية أسعار الفائدة ترتفع، والتي لا تزال عند مستويات منخفضة بشكل مصطنع ولا تعوض المستثمرين بما يكفي عما يعتبرونه ارتفاع خطر التخلف عن السداد. ولكن من المؤسف أنه برغم أن أسعار الفائدة المرتفعة قد تؤدي إلى استقرار قيمة الين، فإنها تخاطر بدفع اليابان إلى أزمة مالية. اليابان محاصرة.
كمرجع، كان سعر صرف الين مقابل الدولار هو 159 ينًا/دولار في 14 يناير 2026، مقابل أدنى مستوى سابق بلغ 161 ينًا في يونيو 2024. وبين ذلك، تعززت العملة إلى 141 ينًا في سبتمبر 2024، وانخفضت إلى 157 ينًا في ديسمبر 2024 وارتفعت مرة أخرى إلى 142 ينًا في أبريل 2025. حتى الآن، يبدو هذا أشبه بالتداول نطاق من اتجاه الضعف المستمر.
ومع ذلك، قبل ما يزيد قليلاً عن ست سنوات، في ديسمبر 2020، كان السعر 103 ين. ومنذ ذلك الحين انخفضت قيمة الين بنسبة 54%، الأمر الذي ساعد المصدرين اليابانيين على التنافس مع المنتجات الصينية الأرخص، ولكنه ساهم أيضاً بشكل كبير في التضخم الذي أصبح الآن الشغل الشاغل للناخبين اليابانيين.
في مارس/آذار 2024، رفع بنك اليابان سعر الفائدة، أي سعر الفائدة لليلة واحدة، من -0.1% إلى نطاق مستهدف يتراوح بين 0% إلى 0.1%، منهياً بذلك سياسة سعر الفائدة السلبية التي تم تقديمها قبل ثماني سنوات. ثم تم رفع المعدل إلى 0.25% في يوليو 2024، وإلى 0.5% في يناير 2025، وإلى 0.75% في ديسمبر 2025 – وهو أعلى مستوى في 30 عامًا.
لكن السوق يريد المزيد. ويبلغ العائد على سندات الحكومة اليابانية لمدة 10 سنوات الآن 2.2%، في حين يبلغ العائد على السندات لمدة 30 عاما 3.5%.
ويصف بروكس سعر الفائدة على السندات لثلاثين عاماً بأنه “جوهر المشكلة”، ويخلص إلى أن “عوائد اليابان كانت في ارتفاع سريع، ولكنها لا تزال منخفضة كثيراً مقارنة بالمستوى الهائل من الديون الحكومية… وعمليات الشراء المستمرة للديون الحكومية من قِبَل بنك اليابان تمنع العائدات من الارتفاع إلى المستوى الذي ترغب الأسواق في رؤيته”.
لكن هل هم؟ فقبل خمس سنوات، كان العائد على السندات اليابانية لأجل 30 عاماً يبلغ 0.65%. قبل عام، كانت النسبة 2.3%. وبهذه الوتيرة، يمكن أن يقترب من 5% في غضون عام. ويبلغ العائد على سندات الخزانة الأمريكية لمدة 30 عاما حاليا 4.8٪.
يحتفظ بنك اليابان بما يزيد قليلاً عن نصف السندات الحكومية اليابانية المستحقة – مما يعني أن الحكومة تدين بهذه الأموال إلى حد كبير لنفسها. ويبلغ إجمالي الدين الحكومي 227% من الناتج المحلي الإجمالي، وفقاً لصندوق النقد الدولي، مما يعني ضمناً أن صافي الدين يبلغ نحو 110%.
وتبلغ ملكية الأجانب للسندات الحكومية اليابانية نحو 12%، مقارنة بنحو 30% إلى 35% في الولايات المتحدة، و25% إلى 30% في المملكة المتحدة، و50% إلى 55% في ألمانيا. ويمثل المستثمرون الأجانب ما يقرب من ثلثي التداول، وفقا لجمعية تجار الأوراق المالية اليابانية، لكن الحيازات المحلية – حوالي 75٪ منها مملوكة لبنك اليابان والبنوك التجارية وشركات التأمين – تظل مستقرة. ويبدو أن خطر التخلف عن السداد منخفض للغاية.
كتب بروكس، مضيفًا فارقًا بسيطًا إلى حجته:
لا شك أن السماح للعائدات بالارتفاع يشكل كأساً مسمومة، لأنه يخاطر بدفع اليابان إلى أزمة مالية. فاليابان ببساطة لا تستطيع أن تتحمل تراجع بنك اليابان عن شراء السندات بالكامل، لأن لا أحد يعرف إلى أي مدى قد ترتفع العائدات. ومع ذلك، هناك طريقة للخروج من هذه المعضلة. …
إن صافي الدين الياباني أقل كثيراً من إجمالي الدين، وذلك لأن الحكومة اليابانية تحتفظ بالكثير من الأصول. إن الطريق للمضي قدمًا بالنسبة لليابان هو بيع بعض هذه الأصول واستخدام العائدات لخفض إجمالي الدين الحكومي.
وفي منشور Substack آخر، يعرض بروكس تفاصيل حيازات الأصول المالية الكبيرة للحكومة اليابانية، والتي يبلغ مجموعها أكثر من 100٪ من الناتج المحلي الإجمالي. وتشمل هذه سندات الخزانة الأمريكية واليورو والذهب التي تحتفظ بها وزارة المالية؛ صناديق الضمان الاجتماعي والمعاشات التقاعدية؛ وأسهم في بنك البريد الياباني ونورينتشوكين، الاتحاد الائتماني المركزي للزراعة والغابات.
ويشير بروكس إلى أن “معظم هذه الأموال غير سائلة ولا يمكن بيعها خلال مهلة قصيرة. ولكن حتى الإشارة في هذا الاتجاه من شأنها أن تحدث فرقاً كبيراً بالنسبة للين”. ربما يكون هذا صحيحا، لكنه سيكون صعبا للغاية من الناحية السياسية وليس على جدول الأعمال.
واليابان هي أكبر حائز أجنبي لسندات الخزانة الأميركية، بنحو 1.2 تريليون دولار، وكانت تشتري المزيد بينما تبيع الصين. وسواء كان ذلك حكيماً أم لا، فإن عكس هذا الموقف قد يكون له تداعيات سياسية.
كتب الاقتصادي الإنجليزي ريتشارد جيرام، كبير الاقتصاديين السابق في بنك سنغافورة وفي شركة Macquarie Capital Securities في اليابان، مؤخرًا على LinkedIn:
“أرى الكثير من القصص المرعبة حول ديون الحكومة اليابانية في الوقت الحالي – وأخرى في صحيفة فاينانشيال تايمز اليوم. للحصول على تحليل لائق، أود أن أرى ثلاث نقاط يتم تناولها – اثنتان سهلتان، والأخرى صعبة:
“تحدث عن صافي الدين، وليس الإجمالي. لا تزال اليابان مرتفعة، ولكنها ليست خارجة عن المألوف. فهي أقل من الولايات المتحدة، وليست أعلى بكثير من المملكة المتحدة أو فرنسا”. “ناقش متوسط استحقاق الدين الحكومي – أقل بقليل من عشر سنوات، وبالتالي فإن تأثير عوائد السندات المرتفعة يكون بطيئا للغاية”. “(الأمر الصعب.) اشرح لماذا كان صافي مدفوعات الفائدة كنسبة من الناتج المحلي الإجمالي في عام 2024 صفرًا وفقًا لمنظمة التعاون الاقتصادي والتنمية، ومع أخذ ذلك في الاعتبار، لماذا تمثل مستويات الديون مشكلة.”
وكان صافي مدفوعات الفائدة صفراً بسبب الأصول المالية التي حددها بروكس. علاوة على ذلك، فإن تغطية الفوائد تشكل أهمية أكبر من نسب الدين إلى الناتج المحلي الإجمالي.
لكن صافي مدفوعات الفائدة آخذة في الارتفاع، ويدرك محافظ بنك اليابان كازو أويدا المخاطر. وفي نهاية ديسمبر/كانون الأول، حذر من أن تأجيل رفع سعر الفائدة يمكن أن يخلق “سلبية كبيرة على الاقتصاد والنظام المالي”، مضيفا أنه “إذا أخطأنا في توقيت رفع سعر الفائدة، أو تأخرنا كثيرا، فغالبا ما يكون هناك احتمال أن نضطر إلى رفع سعر الفائدة بشكل كبير للغاية في وقت لاحق”.
ويتعين على أويدا أيضاً أن يأخذ في الاعتبار التأثير السلبي للتعريفات الجمركية الأميركية على الشركات اليابانية والسياسة الاقتصادية الموجهة نحو النمو التي انتهجها رئيس الوزراء ساناي تاكايشي، الذي وصف رفع أسعار الفائدة من قبل بنك اليابان بأنه “غبي” قبل توليه منصبه.
وهي الآن تدعو إلى “التمويل العام المسؤول والاستباقي”، وتزعم، كما ذكرت صحيفة ماينيتشي، أن “التركيز على الزيادات في أسعار الفائدة الطويلة الأجل أقل أهمية من تعزيز النمو الاقتصادي”.
إن بنك اليابان مستقل اسمياً، ولكن من الصعب أن نصدق أن رئيس الوزراء ومجلس الوزراء ليس لهما أي تأثير على تفكير أويدا. عندما وقع رؤساء البنوك المركزية العشرة على بيان يدعم رئيس الاحتياطي الفيدرالي جيروم باول في 11 يناير، لم يكن أويدا من بينهم. وأشار البيان، الصادر عن البنك المركزي الأوروبي في 13 يناير/كانون الثاني، إلى أنه “قد يتم إضافة بنوك مركزية أخرى إلى قائمة الموقعين في وقت لاحق”.
صرح كبير أمناء مجلس الوزراء الياباني مينورو كيهارا للصحفيين بأن “الأمر يتعلق بحكم بنك اليابان نفسه، لذا ستمتنع الحكومة عن التعليق”، مضيفًا “كما ينص القانون على أن السياسة النقدية جزء من السياسة الاقتصادية الشاملة، يتعين على بنك اليابان الحفاظ على التنسيق الوثيق والتواصل الكافي مع الحكومة.
وأضاف: “ومع ذلك، ينبغي أن يعهد بأساليب محددة للسياسة النقدية إلى بنك اليابان”.
ويتضمن اقتراح تاكايشي لموازنة العام المالي المقبل، والذي يبدأ في إبريل/نيسان، ارتفاعاً قياسياً في إنفاق الحساب العام، الأمر الذي دفع صحيفة أساهي شيمبون إلى الكتابة بأنها “تتجاهل الإحساس بالأزمة في المالية العامة”.
وأشارت الصحيفة اليومية ذات الميول اليسارية إلى أن “المبلغ الإجمالي تضخم لأن الزيادات في الأسعار انعكست عبر فئات النفقات … وتم أخذ أسعار الفائدة المرتفعة في الاعتبار. كما أعطى رئيس الوزراء الأولوية لاستثمارات النمو والإنفاق الدفاعي”.
وقد ساهم هذا، بالإضافة إلى التقارير التي تفيد بأن تاكايتشي كان يخطط للدعوة إلى انتخابات مبكرة، في انخفاض قيمة الين – وهو التطور الذي وجده وزير المالية ساتسوكي كاتاياما مثيراً للقلق.
وبحسب ما ورد أعربت هي ووزير الخزانة الأمريكي سكوت بيسينت عن قلقهما بشأن الوضع. ثم، يوم الأربعاء (14 يناير)، ذكرت وسائل الإعلام اليابانية أن تاكايتشي قرر حل مجلس النواب في وقت مبكر من جلسة البرلمان المقبلة، المقرر افتتاحها في 23 يناير.
وانتقدت أحزاب المعارضة قرار الدعوة لإجراء انتخابات قبل إقرار الميزانية، لكن تاكايشي يحتل مكانة عالية في استطلاعات الرأي ويريد الحزب الديمقراطي الليبرالي الحاكم الاستفادة من هذا الزخم.
دفع هذا ماينيتشي إلى كتابة أن “حكومة رئيس الوزراء ساناي تاكايشي زعمت مرارًا وتكرارًا أن رفاهية الناس هي أولويتها القصوى، ومع ذلك فإن تصرفاتها تحكي قصة مختلفة، ويبدو أنها ليست أكثر من مجرد لعبة قوة للحفاظ على السيطرة”.
ويشير نيكولاس سميث، الخبير الاستراتيجي للاستثمار في اليابان لدى CLSA، إلى أنه في حين أن شعبية تاكايشي مرتفعة للغاية حيث بلغت 75%، فإن نسبة تأييد الحزب الديمقراطي الليبرالي لا تتجاوز 37%. “لذا فهذه مخاطرة. إذا خسرت مقاعدها، فهي نخب”.
ولأن الحزب الديمقراطي الليبرالي يفتقر إلى الأغلبية في البرلمان، فمن المرجح أن يتبع عدم الاستقرار السياسي نتيجة سيئة للانتخابات، وقد يختبر الين مستويات منخفضة جديدة.
ومقارنة بالتطورات التي تشهدها الولايات المتحدة وأوروبا، فإن هذا لا يرقى إلى مستوى الأزمة. ولكن عدم الاستقرار في ثاني أكبر اقتصاد في شرق آسيا وأكبر حليف إقليمي لأميركا سوف يظل يشكل مشكلة وخطراً كبيراً.
اتبع هذا الكاتب على X: @ScottFo83517667
